Qui l’intera conversazione sul canale YouTube, con sottotitoli in italiano e inglese.

Lindbergh, quotata su Euronext Growth Milan dal dicembre 2021, offre servizi di supporto operativo ai tecnici manutentori e alle aziende che gestiscono reti di assistenza sul territorio. Il suo nucleo storico è la logistica “in-night / in-boot”: consegna pezzi di ricambio, materiali, DPI e strumenti direttamente nei furgoni dei tecnici durante la notte, così che al mattino possano partire già riforniti. Questo riduce tempi morti, passaggi in magazzino e capitale immobilizzato nei ricambi. Attorno a questo servizio ha costruito una piattaforma di field service management, con gestione di stock, magazzini, resi, attrezzature e flussi informativi. Negli anni ha affiancato anche attività di waste management, cioè raccolta e gestione dei rifiuti prodotti dagli interventi di manutenzione, inclusi rifiuti speciali. Dal 2023 ha accelerato nell’HVAC, cioè installazione e manutenzione di impianti di riscaldamento, ventilazione e condizionamento, anche tramite acquisizioni. In sostanza, Lindbergh aiuta aziende industriali e tecnici sul campo a lavorare in modo più efficiente, trasformando una rete logistica specializzata in una piattaforma di servizi per la manutenzione.

Qui l’intera conversazione sul canale YouTube, con sottotitoli in italiano e inglese.

Generalfinance è una società finanziaria specializzata nel factoring, ossia nell'acquisto e nella gestione dei crediti commerciali delle imprese. La sua attività si concentra soprattutto sul cosiddetto factoring "distressed" o "special situations", rivolto ad aziende che attraversano fasi di tensione finanziaria, ristrutturazione del debito, procedure concorsuali o temporanee difficoltà di liquidità. Attraverso l'acquisto dei crediti verso clienti, Generalfinance fornisce alle imprese un'immediata disponibilità di cassa, consentendo loro di continuare l'operatività e sostenere i piani di rilancio. La società opera prevalentemente con piccole e medie imprese, ma serve anche aziende di maggiori dimensioni e gruppi industriali. Oltre al finanziamento, offre servizi di gestione, monitoraggio e recupero dei crediti, mettendo a disposizione competenze specialistiche nella valutazione del rischio e nelle situazioni aziendali complesse. Il modello di business si basa su un'elevata capacità di analisi del merito creditizio e su relazioni consolidate con banche, advisor e professionisti delle ristrutturazioni. Quotata su Euronext Milan dal 2022, Generalfinance rappresenta un operatore di nicchia nel panorama finanziario italiano, caratterizzato da margini relativamente elevati e da una forte specializzazione in segmenti del mercato del credito meno presidiati dalle banche tradizionali.

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Indel B è una società fondata nel 1967 e quotata alla Borsa di Milano, specializzata nella progettazione e produzione di sistemi di refrigerazione e climatizzazione per applicazioni mobili e professionali. L'azienda è leader mondiale nei frigoriferi a compressore alimentati a 12 e 24 volt destinati a camion, camper, veicoli commerciali, imbarcazioni e mezzi speciali. Oltre al segmento automotive, Indel B opera nel settore dell'hospitality, producendo minibar per hotel, cantinette per vini, casseforti e altre soluzioni per il comfort delle strutture ricettive. Il gruppo è inoltre presente nella climatizzazione per veicoli industriali attraverso il marchio Autoclima e nel mercato outdoor con prodotti dedicati al campeggio e al tempo libero. Il suo modello di business è prevalentemente B2B e si basa su relazioni di lungo termine con grandi costruttori internazionali di camion, autobus e camper, ai quali fornisce componenti spesso integrati direttamente in fase di produzione dei veicoli. Grazie alla forte specializzazione, alla presenza globale e alla leadership in nicchie di mercato ad elevato valore aggiunto, Indel B ha costruito una posizione competitiva molto solida e una significativa esposizione ai mercati internazionali.

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Zest è una società quotata su Euronext Milan che opera nel settore dell'innovazione e del Venture Capital. Nata dalla fusione tra Digital Magics e LVenture, la società investe in startup e imprese tecnologiche ad alto potenziale di crescita, accompagnandole nelle fasi iniziali del loro sviluppo. Zest svolge attività di incubazione, accelerazione e investimento, fornendo alle aziende partecipate capitale, competenze manageriali, supporto strategico e accesso a un ampio network di investitori e partner industriali. La società gestisce programmi di accelerazione in collaborazione con grandi imprese e istituzioni, con l'obiettivo di favorire la nascita e la crescita dell'ecosistema italiano dell'innovazione. Il portafoglio di Zest comprende partecipazioni in numerose startup operanti in settori quali fintech, intelligenza artificiale, software, digital health e sostenibilità. I ricavi derivano principalmente dai servizi di accelerazione e consulenza, nonché dalla valorizzazione e dall'eventuale cessione delle partecipazioni detenute. La missione di Zest è creare un ponte tra capitale, imprenditorialità e innovazione tecnologica, contribuendo allo sviluppo del mercato italiano delle startup e dell'ecosistema del Venture Capital.

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IGD (Immobiliare Grande Distribuzione), quotata alla Borsa di Milano dal 2005, è una delle principali società immobiliari quotate specializzate nella proprietà e gestione di centri commerciali, retail park, ipermercati e supermercati. Costituita nel 1994, ha adottato nel 2008 il regime SIIQ (Società di Investimento Immobiliare Quotata), l'equivalente italiano dei REIT anglosassoni. Il suo patrimonio immobiliare è concentrato prevalentemente in Italia, con una presenza anche in Romania, ed è costituito da immobili locati a operatori della grande distribuzione e del commercio al dettaglio. Il modello di business si basa sulla generazione di redditi da locazione stabili e ricorrenti, che consentono la distribuzione di dividendi agli azionisti. Tra i principali azionisti figurano le cooperative del sistema Coop, che storicamente hanno svolto un ruolo di azionista di riferimento. Negli ultimi anni la società ha affrontato le sfide derivanti dall'aumento dei tassi d'interesse, dall'evoluzione dell'e-commerce e dalla necessità di ridurre l'indebitamento, mantenendo tuttavia una posizione rilevante nel mercato immobiliare retail italiano.

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AATech, quotata su Euronext Growth Milan dal 2023, è specializzata nello sviluppo di soluzioni tecnologiche per il settore finanziario. L’azienda opera come “tech builder”, creando piattaforme software e nuovi modelli di business destinati a banche, asset manager, wealth manager e imprese. Il core business è rappresentato da servizi digitali in ambito fintech, compliance regolamentare, previdenza, open banking ed ESG. AATech sviluppa inoltre strumenti di intelligenza artificiale applicati alla gestione finanziaria e alla modernizzazione dei sistemi legacy. Il modello di business combina sviluppo software proprietario, servizi “Technology as a Service” e incubazione di nuove iniziative tecnologiche. La società punta a creare un ecosistema integrato di piattaforme digitali scalabili e ad alto contenuto tecnologico. Negli ultimi anni è cresciuta tramite acquisizioni e partnership strategiche. La quotazione in Borsa nel 2023 ha avuto l’obiettivo di finanziare l’espansione commerciale e lo sviluppo tecnologico. In sintesi, AATech si presenta come una fintech italiana focalizzata su digitalizzazione, AI e sostenibilità.

Qui l’intera conversazione sul canale YouTube, con sottotitoli in italiano ed inglese.

ABC Company, quotata su Euronext Growth Milan dal 2021, opera come veicolo di investimento e advisory focalizzato sulle PMI italiane. La società investe direttamente in aziende private e quotate, spesso attraverso club deal e partecipazioni di minoranza, con l’obiettivo di supportarne la crescita industriale, finanziaria e strategica. Oltre all’attività di investimento, offre servizi di consulenza in ambito M&A, sviluppo, internazionalizzazione e accesso ai mercati dei capitali. ABC si presenta come un “club di imprenditori”, puntando su network, competenze e relazioni oltre che sul capitale investito. Ha una struttura di permanent capital, che le consente un orizzonte temporale più lungo rispetto ai fondi tradizionali di private equity. È inoltre una Benefit Corporation, con attenzione dichiarata a sostenibilità e impatto sociale.

Qui l’intera conversazione sul canale YouTube, con sottotitoli in italiano ed inglese.

Industrie Chimiche Forestali è un’azienda italiana specializzata nella produzione di adesivi industriali, materiali tecnici e tessuti ad alte prestazioni destinati soprattutto ai settori calzature, pelletteria, automotive, arredamento ed edilizia. Il suo core business è rappresentato dagli adesivi utilizzati nei processi produttivi industriali, dove affidabilità, certificazioni e continuità di fornitura sono fondamentali. L’azienda opera principalmente in ambito B2B e lavora “dietro le quinte” della manifattura, fornendo soluzioni tecniche integrate nei prodotti dei clienti. Negli anni ha sviluppato competenze anche nei materiali compositi e nei supporti tecnici avanzati, investendo parallelamente in prodotti più sostenibili e a basso impatto ambientale. Il modello di business si basa su know-how proprietario, relazioni di lungo periodo e alti costi di sostituzione per il cliente. La società è approdata sul mercato EGM di Borsa Italiana nel 2018 attraverso la fusione con la SPAC EPS promossa da Equita Group.

I am doing it by reproducing a post published on the Bayes blog exactly seven years ago – 11 July 2019.

More than three years had passed since the launch of the Made in Italy Fund, and that post clearly explained the reasons behind its creation. In light of the final outcome, however, I must add that it omitted the reasons that would ultimately lead to the fund’s demise. This is a topic I will explore in depth in future posts.

Most posts will be in Italian. Translation in your preferred language is now one right-click away in all browsers.

Don’t you believe them

By the time I started writing my DPhil thesis, I had pretty much come to the conclusion that academic life was not for me. So I decided to try and see what it was like to work in the City, and got a summer job at James Capel. Subsequently bought by HSBC, James Capel was then a prominent UK stockbroker and one for the few to pioneer into European equity research. So it was that, overnight, I became their ‘Italian Equity Strategist’.

I wanted to dip a toe in the water – I got a breath-taking full-body plunge into the wide ocean. In no time I was talking to all sorts of ‘clients’ about all things Italy – a true life shaping experience. I still remember – or was it a nightmare? – being in front of a big shot from the ‘Danish Pension Fund’, trying to answer as best as I could his full cartridge of very detailed questions.

It didn’t last long. First, being at work at 7am was definitely not my thing. Besides that, I soon realised I wanted to be on the other side – the buy side, not the sell side. A fund manager, not a stockbroker. So when my friend Bruno got me an interview at JP Morgan Investment Management, where he was working as a company analyst – ‘I’m there at 9am and I can manage my time quite flexibly, as long as I get the job done’ – I was all for it.

But before leaving James Capel I wrote my final piece for their European Equity Strategy publication. It resurfaced recently in a house move. Reading it again after such a long time (yes, the London phone code was 01) made me laugh out loud:

The Italian stock market has gone up 9% by the end of July since the beginning of 1988. This relatively poor performance can essentially be ascribed to fundamental market uncertainty on the critical issues of political stability and fiscal policy, which constitute both the primary target and the key test for the new coalition government headed by the Christian Democratic leader Mr de Mita.

A global reform of the institutional and administrative apparatus of the Italian state is another major concern of the de Mita government. The aim is to make legislation a less lengthy and cumbersome process and to increase the efficiency of the Public Administration.

Political uncertainty – which has kept foreign investors out of Italy for two years – is certainly among the key factors which explain the poor relative growth of the Italian market and the low level of current valuations relative to the performance and prospects of the Italian quoted companies.

As Bruce Hornsby had been singing a couple of years earlier, That’s just the way it is – Some things will never change:

Since the launch of the Made in Italy Fund, now more than three years ago, I have been banging on this point. Viewed from a top-down, macro perspective, Italy has always looked like an unattractive place to invest. Unstable governments, inefficient public services, bulky debt, higher bond yields and, before the euro, a chronically weak currency. Add for a good measure a few evergreens, such as corruption, the South backwardness and organised crime. And, from a stock market point of view, a limited number of quoted companies – currently about 350, against more than 800 each in France and Germany – mainly concentrated in banking and finance, utilities, oils and a few consumers. The whole lot worth about 600 billion euro – less than Apple. Who would want to invest there?

So common is this ‘country’ way of thinking that it takes some unlearning to realise how fundamentally wrong it is.

Investors do not buy countries. They buy companies – companies that happen to be based in a certain country and are therefore, in most cases, quoted on that country’s Stock Exchange.

But what does that mean? Is Microsoft a US company? Is Nestlé a Swiss company? Yes, that’s where they are headquartered and quoted. But no, not in the sense that their performance is related in any meaningful way to the performance and vicissitudes of their country of origin. What is the relationship between LVMH and the growth of the French economy? Or Ferrari and the stability of the Italian government?

The national dimension of equity investing is largely a remnant of a long-gone past, when most businesses were predominantly domestic. This is clearly not the case today, and not only for the big global corporations, but also, and increasingly so, for smaller firms selling their products and services around the world. To think that there is any direct link between these companies and the economic conditions of their country of origin is lazy at best.

There are still of course many companies whose business is mainly domestic. For these, the linkage to the state of the national economy may be stronger – but it is far from being linear, stable or reliable. Indeed, for some companies a weak economy may create opportunities to gain market share from competitors or to introduce new products and services.

So it is never as simple as economy=stock market. This is so in general, but it’s especially true for Italy, where the sector composition of the market bears no resemblance to the country’s economic reality.

Then what’s the point of the Made in Italy Fund? Isn’t its very name meant to evoke the same national dimension that I am saying makes no sense?

No. The Fund does not invest in Italy as a country. It invests in Italian companies with a market capitalisation of less than one billion euro, quoted on the Milan Stock Exchange.

Why only those and why only there? Two reasons:

1. It is a good place for finding pearls – companies with high growth prospects, strong and sustainable profitability and attractive valuations. Many of them are smaller companies, leaders in specific market niches, where good management and Italian flair allow them to build and maintain a solid competitive advantage in Italy and abroad. Of course, there are many good companies elsewhere. Buy in Italy they tend to be cheaper. Why? Precisely because investors snub Italy as a country! This is clearly true for many foreign investors, indolently clinging to their ‘country’ way of thinking. But in the last few decades it has been increasingly true also for domestic investors, who in a post-euro, pan-European world have been shedding a sane home-country bias in favour of a snobbish xenophilia.

2. Soon after I joined JPMIM after James Capel, I started managing the Italian slice of their international equity and balanced portfolios. This was – hard to believe – thirty years ago. Since then I have done many other things, but my involvement with the Italian stock market has hardly ever stopped. I am – I fear to say – a veteran. As such, I like to believe that my experience, together with my ‘Italianness’ – in language, culture and mores – make me especially suited to spotting Italian pearls and, as importantly, avoiding Italian pebbles and duds.

Italy is my country. Like most Italians, I have a complex love-hate relationship with it. Di Maio or de Mita, its politics has always been messy, its public finances rickety, its international credibility regularly in the balance. In my thirty years as an Italian fund manager, I have never been able to build a credible top-down investment case for Italy as a country (incidentally, can one do so for France or Germany or any other developed nation?). But when I flip it around and look bottom-up at Italian companies, especially the smaller ones that form the backbone of the Italian economy, I have no hesitation. In a universe of around 280 companies with less than one billion market cap – now steadily increasing through a sustained flow of new IPOs – I have no trouble selecting thirty or so to include in the Made in Italy Fund. If anything, the problem is to keep track of all the opportunities.

So my attitude to chronic Italian bears is, with Bruce Hornsby: Ah, but don’t you believe them. Country allocation should not be about countries. It should be about finding pots of value around the globe, and focused managers able to extract them.

Lo faccio riproducendo la traduzione in italiano di un post pubblicato sul blog Bayes esattamente sette anni fa: 11 luglio 2019.

Erano trascorsi più di tre anni dalla partenza del Made in Italy Fund, e quel post spiegava bene le ragioni alla base della sua creazione. Alla luce dell’esito finale, tuttavia, aggiungo che ometteva le ragioni che ne avrebbero determinato la chiusura. È un tema su cui tornerò ampiamente nei prossimi post.

Don’t you believe them

Quando iniziai a scrivere la mia tesi di dottorato, ero ormai giunto alla conclusione che la vita accademica non facesse per me. Così decisi di provare a vedere com’era lavorare nella City e trovai un lavoro estivo presso James Capel. Successivamente acquisita da HSBC, James Capel era all’epoca uno dei principali stockbrokers nel Regno Unito e uno dei pochi ad aver aperto la strada alla ricerca sui titoli azionari europei. Fu così che, da un giorno all’altro, diventai il loro “Italian Equity Strategist”.

Volevo solo bagnarmi un po’ i piedi, invece mi ritrovai a tuffarmi a capofitto nell’immenso oceano. In men che non si dica mi ritrovai a parlare con ogni genere di “clienti” di tutto ciò che riguardava l’Italia: un’esperienza che mi ha davvero plasmato. Ricordo ancora – o forse era un incubo? – di trovarmi di fronte a un pezzo grosso del “Fondo Pensione Danese”, cercando di rispondere al meglio alla raffica di domande molto dettagliate che mi rivolgeva.

Non durò a lungo. Innanzitutto, essere al lavoro alle 7 del mattino non faceva decisamente per me. Oltre a questo, mi resi presto conto che volevo stare dall’altra parte: il Buy side, non il Sell side. Un gestore, non un broker. Così, quando il mio amico Bruno mi procurò un colloquio in JP Morgan Investment Management, dove lavorava come analista – “Sono lì alle 9 del mattino e posso gestire il mio tempo in modo abbastanza flessibile, purché porti a termine il lavoro” – aderii con entusiasmo.

Ma prima di lasciare James Capel scrissi il mio ultimo articolo per la loro pubblicazione European Equity Strategy. È riapparso di recente durante un trasloco. Rileggere quell’articolo dopo così tanto tempo (sì, il prefisso telefonico di Londra era 01) mi ha fatto ridere di gusto:

Il mercato azionario italiano è salito del 9% alla fine di luglio rispetto all’inizio del 1988. Questa performance relativamente modesta può essere essenzialmente attribuita all’incertezza di fondo del mercato sulle questioni cruciali della stabilità politica e della politica fiscale, che costituiscono sia l’obiettivo primario sia la prova del nove per il nuovo governo di coalizione guidato dal leader della Democrazia Cristiana, il signor de Mita.

Una riforma globale dell’apparato istituzionale e amministrativo dello Stato italiano è un’altra delle principali preoccupazioni del governo de Mita. L’obiettivo è rendere il processo legislativo meno lungo e macchinoso e aumentare l’efficienza della Pubblica Amministrazione.

L’incertezza politica – che da due anni tiene lontani gli investitori stranieri dall’Italia – è certamente tra i fattori chiave che spiegano la crescita relativamente modesta del mercato italiano e il basso livello delle attuali valutazioni rispetto alla performance e alle prospettive delle società italiane quotate.

Come cantava Bruce Hornsby un paio di anni fa, That’s just the way it is – Some things will never change:

Sin dal lancio del Made in Italy Fund, ormai più di tre anni fa, non ho smesso di insistere su questo punto. Da una prospettiva macroeconomica top-down, l’Italia è sempre apparsa una destinazione poco attraente per gli investimenti. Governi instabili, servizi pubblici inefficienti, debito pubblico ingente, rendimenti obbligazionari più elevati e, prima dell’euro, una valuta cronicamente debole. Aggiungeteci, per buona misura, alcuni temi ricorrenti, come la corruzione, l’arretratezza del Sud e la criminalità organizzata. E, dal punto di vista del mercato azionario, un numero limitato di società quotate – attualmente circa 350, contro le oltre 800 sia in Francia che in Germania – concentrate principalmente nei settori bancario e finanziario, dei servizi di pubblica utilità, petrolifero e in alcuni settori dei beni di consumo. Il valore complessivo di tutte queste società è di circa 600 miliardi di euro – meno di Apple. Chi ci vorrebbe investire?

Questo modo di pensare incentrato sul “paese” è talmente diffuso che occorre disimpararlo per rendersi conto di quanto sia fondamentalmente sbagliato.

Gli investitori non comprano paesi. Comprano società – società che hanno sede in un certo paese e che, di conseguenza, nella maggior parte dei casi sono quotate alla Borsa di quel paese.

Ma cosa significa questo? Microsoft è un’azienda statunitense? Nestlé è un’azienda svizzera? Sì, è lì che hanno sede e sono quotate. Ma no, non nel senso che la loro performance sia correlata in modo significativo all’andamento e alle vicissitudini del paese d’origine. Qual è il rapporto tra LVMH e la crescita dell’economia francese? O tra la Ferrari e la stabilità del governo italiano?

La dimensione nazionale dell’investimento azionario è in gran parte un retaggio di un passato ormai lontano, quando la maggior parte delle imprese operava prevalentemente sul mercato interno. Oggi chiaramente non è più così, e non solo per le grandi multinazionali, ma anche, e sempre di più, per le aziende più piccole che vendono i propri prodotti e servizi in tutto il mondo. Pensare che esista un legame diretto tra queste società e le condizioni economiche del loro paese d’origine è, nel migliore dei casi, un ragionamento superficiale.

Naturalmente esistono ancora molte aziende la cui attività è prevalentemente nazionale. Per queste, il legame con lo stato dell’economia nazionale può essere più forte – ma è ben lungi dall’essere lineare, stabile o affidabile. Anzi, per alcune aziende un’economia debole può creare opportunità per guadagnare quote di mercato a scapito dei concorrenti o per introdurre nuovi prodotti e servizi.

Quindi non è mai così semplice come “economia = mercato azionario”. Questo vale in generale, ma è particolarmente vero per l’Italia, dove la composizione settoriale del mercato ha poco a che vedere con la realtà economica del Paese.

Allora qual è lo scopo del Made in Italy Fund? Il suo stesso nome non è forse pensato per evocare quella stessa dimensione nazionale che ho appena accusato di non aver senso?

No. Il Fondo non investe in Italia come paese. Investe in società italiane con una capitalizzazione di mercato inferiore a un miliardo di euro quotate alla Borsa di Milano.

Perché solo quelle e perché solo lì? Due ragioni:

1. È un ottimo posto per trovare perle – società con elevate prospettive di crescita, redditività forte e sostenibile e valutazioni interessanti. Molte di esse sono piccole imprese, leader in specifiche nicchie di mercato, dove una buona gestione e il “fiuto” italiano consentono loro di costruire e mantenere un solido vantaggio competitivo sia in Italia che all’estero. Naturalmente, ci sono molte buone aziende anche altrove. Ma in Italia tendono ad essere più convenienti. Perché? Proprio perché gli investitori snobbano l’Italia come paese! Questo è chiaramente vero per molti investitori stranieri, che si aggrappano pigramente al loro modo di pensare “nazionale”. Ma negli ultimi decenni ciò è valso sempre più anche per gli investitori domestici, che in un mondo post-euro e paneuropeo hanno abbandonato un sano Home Country Bias a favore di una xenofilia snob.

2. Poco dopo essere entrato in JPMIM, ho iniziato a gestire la quota italiana dei loro portafogli internazionali azionari e bilanciati. Questo avveniva – difficile da credere – trent’anni fa. Da allora ho fatto molte altre cose, ma il mio coinvolgimento con il mercato azionario italiano non si è quasi mai interrotto. Sono – temo di doverlo ammettere – un veterano. In quanto tale, mi piace credere che la mia esperienza, unita alla mia “italianità” – nella lingua, nella cultura e nei costumi – mi renda particolarmente adatto a individuare le perle italiane e, cosa altrettanto importante, ad evitare i sassi.

L’Italia è il mio Paese. Come la maggior parte degli italiani, ho con essa un complesso rapporto di amore-odio. Che si tratti di Di Maio o di De Mita, la sua politica è sempre stata caotica, le sue finanze pubbliche traballanti, la sua credibilità internazionale regolarmente in bilico. Nei miei trent’anni di carriera come gestore azionario italiano, non sono mai riuscito a costruire un caso di investimento top-down credibile per l’Italia come paese (a proposito, si può farlo per la Francia, la Germania o qualsiasi altra nazione sviluppata?). Ma quando ribalto la prospettiva e guardo le società italiane con un approccio bottom-up, specialmente quelle più piccole che costituiscono la spina dorsale dell’economia italiana, non ho alcuna esitazione. In un universo di circa 280 società con una capitalizzazione di mercato inferiore a un miliardo – numero ora in costante aumento grazie a un flusso sostenuto di nuove IPO – non ho alcuna difficoltà a selezionarne una trentina da includere nel Made in Italy Fund. Semmai, il problema è tenere traccia di tutte le opportunità.

Quindi il mio atteggiamento nei confronti di che è perennemente pessimista sull’Italia è, per citare Bruce Hornsby: Ah, but don’t you believe them. L’allocazione per paese non dovrebbe riguardare i paesi in sé. Dovrebbe riguardare l’individuazione di fonti di valore in tutto il mondo e di gestori focalizzati in grado di sfruttarle.